機(jī)械行業(yè)：四季度送走高鋼價(jià) 迎來低需求

投資要點(diǎn)：

    弱市行情機(jī)械板塊跑輸市場。3季度機(jī)械板塊下跌31.46%，跌幅高于市場平均水平，其中強(qiáng)周期的造船、工程機(jī)械跌幅居前。

    4季度宏觀環(huán)境難有好轉(zhuǎn)。7－8月份的工業(yè)生產(chǎn)和投資數(shù)據(jù)均呈下滑趨勢，尤其是房地產(chǎn)投資增速下滑較快，預(yù)計(jì)4季度機(jī)械行業(yè)面臨的宏觀環(huán)境難有好轉(zhuǎn)。

    積極財(cái)政政策影響。進(jìn)口零件退稅轉(zhuǎn)資本金操作困難；增值稅轉(zhuǎn)型帶來的設(shè)備需求大約在330億元左右；根據(jù)以往經(jīng)驗(yàn)，積極的財(cái)政政策很難改變機(jī)械行業(yè)的運(yùn)行趨勢，更何況目前房地產(chǎn)投資已占國內(nèi)固定資產(chǎn)投資的重要分。

    4季度機(jī)械行業(yè)需求增速或?qū)⒓铀傧禄?。綜合上述因素，我們認(rèn)為4季度機(jī)械行業(yè)可能面臨需求增速加速下滑的情況，正可謂送走高鋼價(jià)，迎來低需求。

    鐵路、輸變電和太陽能設(shè)備增長確定。子行業(yè)中，鐵路設(shè)備、輸變電設(shè)備和太陽能發(fā)電設(shè)備未來增長確定，而工程機(jī)械、機(jī)床工具和重礦機(jī)械仍將延續(xù)景氣依次回落的趨勢。

    存在風(fēng)險(xiǎn)：

    信貸政策突然明顯放松。如果國內(nèi)央行出于維護(hù)經(jīng)濟(jì)和金融安全的考慮，突然大幅放松信貸，則國內(nèi)投資和機(jī)械設(shè)備需求將好于預(yù)期。

    綜合評價(jià)及評級調(diào)整

    機(jī)械行業(yè)中性評級。在經(jīng)濟(jì)下行周期中，機(jī)械行業(yè)景氣也將下行，維持中性評級。子行業(yè)中維持電氣設(shè)備增持評級；鐵路設(shè)備盡管需求增長明確，但龍頭公司估值偏高，給予中性評級；工程機(jī)械、機(jī)床工具和重礦機(jī)械維持中性評級。個(gè)股推薦天威保變、平高電氣、昆明機(jī)床和東方電氣，但同時(shí)也提請投資者注意規(guī)避系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。

    一、2008年3季度機(jī)械板塊繼續(xù)走弱

    自2008年6月15日－2008年9月12日期間（下同），按流通市值加權(quán)平均計(jì)算的滬深300指數(shù)下跌28.33%，機(jī)械板塊下跌31.46%，跌幅高于市場平均水平，我們在2008年下半年策略中維持行業(yè)中性評級，現(xiàn)在看來階段性判斷正確。

    （一）3季度強(qiáng)周期子行業(yè)繼續(xù)領(lǐng)跌

    在過去的一個(gè)季度里，我們重點(diǎn)關(guān)注的機(jī)械行業(yè)7個(gè)子行業(yè)中，只有重型機(jī)械和機(jī)床工具的跌幅小于市場平均水平，其他5個(gè)子行業(yè)的跌幅均高于市場平均水平。其中，造船行業(yè)下跌43.7%，已是連續(xù)3個(gè)季度居跌幅前列，造船板塊的持續(xù)領(lǐng)跌讓我們充分領(lǐng)略到了什么叫做"周期行業(yè)"，什么叫做"熊市不言底"；我們在下半年策略報(bào)告中給予中性評級的工程機(jī)械和重礦機(jī)械，跌幅也超過了市場和行業(yè)的平均水平；我們同樣給予中性評級的機(jī)床工具的跌幅卻略小于市場和行業(yè)的平均水平；而我們較為看好的電氣設(shè)備2季度跌幅卻超過了市場平均水平，但小于行業(yè)平均水平。如此看來，我們在下半年策略報(bào)告中，對子行業(yè)的判斷還是出現(xiàn)了一些偏差，準(zhǔn)確率為50%。

    （二）3季度分強(qiáng)勢股補(bǔ)跌

    在過去的一個(gè)季度里，我們在3季度策略報(bào)中重點(diǎn)推薦的3支股票中，天威保變下跌了45.04%，跌幅遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于市場和行業(yè)平均水平，可以說非常失敗，出現(xiàn)了明顯的強(qiáng)勢股補(bǔ)跌特征；昆明機(jī)床下跌了31.78%，跌幅也略超行業(yè)平均水平；平高電氣下跌了20.72%，跌幅小于行業(yè)和市場平均水平。

考慮到機(jī)械行業(yè)整體趨勢向下，我們在3季度策略報(bào)告中已經(jīng)明顯減少了薦股數(shù)量，即便如此，也未能幸免，我們推薦的3支股票不僅全線下跌，而且只有1支跌幅小于市場平均水平，準(zhǔn)確率只有33.3%?？磥砦覀兊膫€(gè)股研究工作還有待加強(qiáng)。

    二、2008年4季度機(jī)械行業(yè)需求增速將加速回落

    （一）3季度名義投資反彈、工業(yè)增速明顯回落

    根據(jù)統(tǒng)計(jì)發(fā)布的2008年前8個(gè)月數(shù)據(jù)，2008年前8月全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)完成增加值同比增長12.8%，較3個(gè)前下滑3.2個(gè)百分點(diǎn)。在工業(yè)內(nèi)，重工業(yè)增加值同比增長13.2%，較3個(gè)月前下滑3.8個(gè)百分點(diǎn)。完成固定資產(chǎn)投資同比增長27.4%，較3個(gè)月前上升了1.8個(gè)百分點(diǎn)，如果剔除投資品價(jià)格上漲的影響，我相信我們看到的實(shí)際投資增速應(yīng)該是呈下滑趨勢的。詳見圖2。當(dāng)然有人會說，北京的奧運(yùn)會使周邊200公里范圍內(nèi)的工廠和建筑工地停產(chǎn)，這分影響了3季度的各項(xiàng)宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)。但我們看到，離北京較遠(yuǎn)的江蘇、浙江和廣東等地的工業(yè)增加值增速也在下滑。

    （二）3季度信貸從緊趨勢未變

    盡管自2季度以來，市場上不時(shí)傳來央行可能放松銀根的聲音，但我們看到的實(shí)際情況卻并非如此，迫于通脹壓力，迄今為止的貨幣政策基調(diào)依然從緊。截止到8月末，金融機(jī)構(gòu)的各項(xiàng)貸款余額為29.3萬元，同比增長14.29%，增速較5月末的時(shí)候又下滑了0.57個(gè)百分點(diǎn)。

    （三）3季度機(jī)械行業(yè)內(nèi)外需求雙雙回落

    據(jù)機(jī)械工業(yè)聯(lián)合會數(shù)據(jù)，2008年1－8月，全國機(jī)械工業(yè)累計(jì)銷售產(chǎn)值5.76萬億元，同比增長28.54%，累計(jì)出口0.88萬億元，同比增長22.1%。1－8月銷售和出口增速分別較3個(gè)月前下滑1.81個(gè)百分點(diǎn)和3.1個(gè)百分點(diǎn)，呈現(xiàn)出內(nèi)外需求增速雙雙回落的不利面。詳見圖4。

    （四）政策支持影響

    1、進(jìn)口零件稅收減免實(shí)際操作困難

    近期財(cái)政出臺文件，調(diào)整分裝備制造業(yè)設(shè)備及關(guān)鍵零件進(jìn)口關(guān)稅和進(jìn)口環(huán)節(jié)增值稅先征后退，所退稅款作為投資處理，轉(zhuǎn)為資本金。具體包括超/特高壓輸變電設(shè)備、大型石化設(shè)備、大型煤化工設(shè)備，實(shí)施時(shí)間為2008年1月1日。我記得2007年財(cái)政曾針對紡織機(jī)械出臺過類似政策，但我們已經(jīng)看到，2007年下半年以來，隨著國內(nèi)紡織服裝行業(yè)經(jīng)營狀況下滑，紡織機(jī)械企業(yè)的經(jīng)營績效也出現(xiàn)了下滑。也就是說該項(xiàng)政策并未能改變行業(yè)運(yùn)行的趨勢。而且，我們從企業(yè)了解到的情況是，所退稅款轉(zhuǎn)資本金實(shí)際操作起來非常麻煩。

    2、財(cái)政補(bǔ)貼風(fēng)電設(shè)備廠商效果有限

    8月份，財(cái)政還公布實(shí)施了《風(fēng)力發(fā)電設(shè)備產(chǎn)業(yè)化專項(xiàng)資金管理暫行辦法》，該辦法提出，對符合支持條件的首50臺MW級風(fēng)機(jī)給予600元/kW的補(bǔ)貼，整機(jī)和零件各半。條件是樣機(jī)經(jīng)專門認(rèn)證機(jī)構(gòu)認(rèn)證，產(chǎn)業(yè)化首50臺風(fēng)機(jī)已經(jīng)銷售、安裝調(diào)試和并網(wǎng)發(fā)電。目前符合這一條件的上市公司整機(jī)廠商可能只有金風(fēng)科技和東方電氣，每家可獲補(bǔ)貼只有300元/kW＊50臺＊1500kW/臺＝2250萬元，可分別為2家公司帶來2.25分錢和2.75分錢的收益，效果十分有限。

3、增值稅轉(zhuǎn)型或?qū)⒋碳ぴO(shè)備需求

    市場猜測可能將增值稅轉(zhuǎn)型向全國全面鋪開推廣。初步估算，增值稅轉(zhuǎn)型將使企業(yè)節(jié)資金1500億元左右。假設(shè)企業(yè)將節(jié)的資金全用于購置設(shè)備，則這1500億元帶來的新增需求大約相當(dāng)于2008年機(jī)械行業(yè)銷售產(chǎn)值（扣除汽車及汽車零件）的2.35%左右。如果考慮到設(shè)備投資僅占固定資產(chǎn)投資的22%不到，再假設(shè)企業(yè)節(jié)的1500億元全用于擴(kuò)大再生產(chǎn)，則新增的設(shè)備購置額只有1500億*0.22=330億元左右，大約相當(dāng)于2008年機(jī)械行業(yè)銷售產(chǎn)值（扣除汽車及汽車零件）的0.51%%左右。

    （五）4季度機(jī)械行業(yè)內(nèi)需可能加速回落

    展望4季度，我們的宏觀分析師判斷，國內(nèi)主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)將繼續(xù)下滑，國內(nèi)電價(jià)、油價(jià)都有可能調(diào)整，通脹下滑的趨勢并不穩(wěn)固，信貸放松可能依然只是市場的善意期待。因此我們維持2008年機(jī)械行業(yè)整體需求回落的判斷。而且我們預(yù)計(jì)，隨著房地產(chǎn)行業(yè)投資的加速回落，4季度機(jī)械行業(yè)需求也將出現(xiàn)加速回落的態(tài)勢。根據(jù)我們在2008年中期策略報(bào)告中所做的相關(guān)性分析，在假設(shè)全年國內(nèi)投資增速為24%左右的前提下，預(yù)計(jì)全年機(jī)械行業(yè)產(chǎn)值增速為27%左右，較8月增速下滑1.5個(gè)百分點(diǎn)左右。

    三、鐵路設(shè)備、輸變電和太陽能成長更確定

    （一）鐵路設(shè)備：投資可能超預(yù)期

    據(jù)鐵道數(shù)據(jù)，2008年1-8月，鐵道完成固定資產(chǎn)投資1698.04億元，同比增長50.6%。根據(jù)鐵道年初的計(jì)劃，預(yù)計(jì)2008年全年將完成投資3000億元，同比增長26.9%。近期有消息稱，鐵道計(jì)劃將2009年的投資額提升到4000億元，同比增長33.3%，詳見圖5。如此一來，鐵路設(shè)備行業(yè)將成為機(jī)械行業(yè)各子行業(yè)中未來成長相對確定的行業(yè)之一。

    （二）電氣設(shè)備：電網(wǎng)投資穩(wěn)增、太陽能需求強(qiáng)勁

    1、電力投資由電源向電網(wǎng)傾斜

    據(jù)中電聯(lián)信息，今年1－7月，國內(nèi)電源基建投資完成1599.46億元，新增電力裝機(jī)容量4112.25萬千瓦，同比減少618.17萬千瓦；電網(wǎng)基建投資完成1397.05億元，其網(wǎng)公司新增110kV及以上變電容量9793萬kVA，同比增長74.62%。中電聯(lián)預(yù)計(jì)今年全年電源基建投資完成3000億元左右，與2007年的3041.5億元基本持平，新增電力裝機(jī)容量9000萬千瓦左右，較2007年下降10%左右。預(yù)計(jì)今年全年電網(wǎng)基建投資完成3000億元左右，與2007年的2451.4億元相比增長22.39%。今年電網(wǎng)基建投資首次有望與電源基建投資看齊，表明國內(nèi)電源短期內(nèi)已經(jīng)見頂，未來電力將向電網(wǎng)傾斜。預(yù)計(jì)2009年電網(wǎng)基建投資有望超過電源基建投資，輸變電設(shè)備需求增長也相對確定。

    2、多國支持太陽能產(chǎn)業(yè)

    盡管近期國際油價(jià)持續(xù)下滑，但我們注意到全球光伏市場的需求并未受到太多不利影響。之前德國市場和西班牙市場因?yàn)檠a(bǔ)貼政策修改，市場擔(dān)心2009年的全球光伏市場需求可能受到不利沖擊。

但近期逐漸傳來一些好消息，越來越多的加入到補(bǔ)貼行列，使我們對未來全球光伏市場的需求增長更有信心，詳見表1。我們預(yù)計(jì)，2008年全球光伏市場需求增速將達(dá)到50%以上，未來2年也有望保持40%以上的增速。

    （三）工程機(jī)械：積極財(cái)政政策難抵樓市頹勢

    據(jù)機(jī)械工業(yè)聯(lián)合會數(shù)據(jù)，2008年1－8月，國內(nèi)工程機(jī)械行業(yè)銷售產(chǎn)值為1405.55億元，同比增長45.6%，其中出口產(chǎn)值為144億元，占10.24%，同比增長73.47%。從趨勢上看，今年2－3季度工程機(jī)械行業(yè)增速雖然較1季度有所回落，但仍保持在40%以上。

    分投資者期待積極財(cái)政政策和四川災(zāi)后重建將提振工程機(jī)械的需求。我們判斷這種提振將十分有限，因?yàn)槟壳胺康禺a(chǎn)已成為工程機(jī)械的主要需求用戶。以2008年上半年為例，工程機(jī)械幾個(gè)主要下游用戶的投資情況如下：房地產(chǎn)投資15049億元，鐵路投資808億元，公路投資2577億元，水利、環(huán)境和公共設(shè)施投資4605億元。在這幾項(xiàng)中房地產(chǎn)投資占65.31%。據(jù)此，我們判斷，隨著房地產(chǎn)行業(yè)投資增速的快速回落，今年4季度和2009年上半年，工程機(jī)械銷售產(chǎn)值增速也將快速回落。

    據(jù)機(jī)械工業(yè)聯(lián)合會數(shù)據(jù)，2008年1－8月，國內(nèi)機(jī)床工具行業(yè)銷售產(chǎn)值為2408.34億元，同比增長33.28%，其中出口產(chǎn)值為252.97億元，占10.5%，同比增長19.41%。從趨勢上看，今年2－3季度機(jī)床工具行業(yè)增速呈現(xiàn)出逐步下滑的趨勢。從產(chǎn)品來看，主要產(chǎn)品數(shù)控機(jī)床的產(chǎn)量增速也呈逐漸下滑趨勢。詳見圖10和圖11。我們判斷，未來隨著國內(nèi)投資增速的繼續(xù)下滑，機(jī)床增速將延續(xù)下滑趨勢。

    （五）重礦機(jī)械：對經(jīng)濟(jì)周期的反映較為滯后

    據(jù)機(jī)械工業(yè)聯(lián)合會數(shù)據(jù)，2008年1－8月，國內(nèi)重礦機(jī)械行業(yè)銷售產(chǎn)值為3017.71億元，同比增長36.41%，其中出口產(chǎn)值為428.87億元，占14.21%，同比增長31.39%。從趨勢上看，今年2－3季度重礦機(jī)械增速仍穩(wěn)定在相對高位。重礦機(jī)械的生產(chǎn)周期相對較長，對經(jīng)濟(jì)周期的反應(yīng)比工程機(jī)械和機(jī)床工具要滯后一些，但我們相信，隨著國內(nèi)經(jīng)濟(jì)調(diào)整的深入，未來我們也將看到重礦機(jī)械增速的回落。事實(shí)上，據(jù)我們了解，企業(yè)的訂單情況已不如前兩年，其中的代表產(chǎn)品起重設(shè)備產(chǎn)量增速已較去年同期下了一個(gè)臺階。

    小結(jié)：綜上所述，我們認(rèn)為未來積極財(cái)政政策很難改變機(jī)械行業(yè)的下行趨勢，子行業(yè)中鐵路設(shè)備、輸變電設(shè)備和新能源成長性相對確定，而工程機(jī)械和機(jī)床工具正在依次進(jìn)入下降周期，重礦機(jī)械未來也將進(jìn)入下行周期。

    四、投資評級與個(gè)股建議

    鑒于上述分析，我們維持機(jī)械行業(yè)整體中性評級；維持電氣設(shè)備增持評級；機(jī)床工具、工程機(jī)械和重礦機(jī)械中性評級；鐵路設(shè)備盡管未來增長確定，但我們認(rèn)為其中的代表公司南車目前股價(jià)已反映了未來的成長預(yù)期，因此也給予中性評級。

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